Meestal wordt beweerd dat elke volgende hoogconjunctuur zo uniek is dat een nieuw tijdperk van nimmer aflatende groei wordt betreden. De stuurmanskunst van monetaire autoriteiten, de komst van internet en in een verder verleden keynesiaans begrotingsbeleid zouden een neergang van de economie voor altijd kunnen voorkomen. Dit keer is echter een recessie zo speciaal, dat alleen massief overheidsingrijpen langdurige rampspoed af kan wenden. Is de huidige economische neergang werkelijk zo uniek of is er niets nieuws onder de zon en is een recessie doodgewoon een recessie?
Op vrijdag 21 november kondigde het kabinet een stimuleringspakket aan van €6 miljard om de nakende recessie te keren. Het bevat tal van fiscale en andere maatregelen, waarvan ook (de eerlijkheid gebiedt het te zeggen) een aantal waar niemand tegen kan zijn zoals het versnellen van bouwprocedures. De werkelijke stimulans komt overigens bij zorgvuldiger bestudering een heel stuk lager uit dan €6 miljard. Eerder gaf het kabinet al aan het MKB te willen steunen door toegang tot kredietverlening te garanderen. De regeling voor werktijdverkorting wordt verruimd, zodat bedrijven op kosten van de WW hun ‘schaarse’ werknemers kunnen vasthouden. Er was al het overnemen, samenvoegen en runnen van banken; een andere recente kernactiviteit van de staat. De overheid verhoogde eerder de garantie op ingelegde spaartegoeden, in een race naar de top met andere Europese landen. Daarnaast willen veel lokale overheden een impuls geven aan bouwprojecten, nu particuliere projectontwikkelaars een pas op de plaats maken. Wilde ideeën zijn er verder nog te over: de nationale hypotheekgarantie moet fors hoger, huiseigenaren dienen zich verplicht te verzekeren tegen prijsdalingen op de woningmarkt etc. Ook de EU blaast een partijtje mee. Het is de bedoeling dat alle landen hun economie gaan stimuleren. Daarnaast zien sommige overheden ook een taak weggelegd voor het helpen van de eigen auto-industrie. De hoogte van het EMU-saldo is iets dat licht wordt vergeten als de overheid druk doende is alle problemen op te lossen.
Zowel in hoogconjunctuur als in laagconjunctuur wordt wat aan economische kennis is vergaard de afgelopen twee eeuwen vaak terzijde geschoven. De voorgaande inspanningen suggereren dat er iets vreselijks aan de hand is dat met man en macht door staatsingrijpen gekeerd moet worden. Maar de economische ontwikkeling kent al eeuwen lang pieken en dalen. Tijdens een recessie wordt dat wat misgegaan of scheef gegroeid is weer recht gezet. Dit is het zelfreinigend vermogen van de economie. Wel zegt de soepelheid waarmee een dergelijk proces verloopt iets over het aanpassingsvermogen van een economie. Niets is moeilijker dan het voorspellen van conjunctuuromslagen. De geschiedenis heeft tevens geleerd dat je verzetten tegen de uitslagen van de conjunctuur zinloos is. Zowel met monetair als budgettair beleid kan de conjunctuur niet gekeerd worden, hooguit met enig geluk gedempt. Ontspoorde overheidsfinanciën of te goedkoop geld leggen de kiem voor de volgende recessie. Gegeven het voorgaande is conjunctuurpolitiek ook onwenselijk, omdat het noodzakelijke saneringsproces wordt afgestopt. Wat wel kan is ervoor zorgen dat het aanpassingsvermogen van de economie zodanig is dat het noodzakelijke saneringsproces soepel en snel kan worden doorlopen, waardoor de groei snel kan worden hervat. Dit vereist structurele hervormingen. In vorige recessies dwong de budgettaire situatie de Nederlandse regering vaak hiertoe, nu wordt meer uitgeven juist als onderdeel van het oplossen van de neergang gezien.
De grootste rigiditeiten doen zich in Nederland voor op de arbeidsmarkt. De volgende maatregelen om het aanpassingsvermogen van de arbeidsmarkt te vergroten zijn aanbevelenswaardig:
· Soepeler ontslagrecht: wankelende bedrijven komen in een neergang sneller en goedkoper van overtollig personeel af en zullen bij het aantrekken van de economie eerder mensen aannemen. Nu loopt een groot deel van het aanpassingsproces via flexkrachten die het eerst ontslagen worden en later weer als eerste aangenomen. De strikte ontslagbescherming houdt vooral oudere werkzoekenden langs de kant.
· Stoppen met algemeen verbindend verklaren. Het in oktober jl. tussen kabinet en sociale partners overeengekomen Najaarsakkoord bevat een loonstijging van maximaal 3,5 procent. Deze is inmiddels volkomen achterhaald door de feiten maar de vakbeweging is nog niet zover. Om werkgevers niet verplicht op te zadelen met een dergelijke loonstijging en sowieso om meer broodnodige differentiatie in beloning mogelijk te maken is het wenselijk te stoppen met avv-en.
· Schaf het WML af. De hoogte van de uitkering definieert nu al in sterke mate het niveau van de laagste beloning omdat niemand voor een salaris gaat werken dat lager is dan wat hij/zij kan ontvangen via de bijstand. Voor echtparen is het niveau van de minimumuitkeringen en het WML vrijwel gelijk, maar voor alleenstaanden is er nog een gat dat overbrugd kan worden als het WML verdwijnt.
· Hervorm de re-integratie van werkzoekenden. Privatiseer door gemeenten weer volledig uitbestedingsplichtig te maken. Breng alles onder bij één partij door Werkbedrijf en gemeentelijke sociale dienst samen te voegen tot één bemiddelingsorganisatie en halveer het totale re-integratiebudget van nu €2 miljard per jaar naar €1 miljard.
· Schaf de Wsw af. We besteden bijna €2,5 miljard per jaar om ruim 100.000 mensen aan beschermd werk te houden, waarvan we zeggen dat ze niet het WML kunnen verdienen maar die we tot wel 140% WML betalen. Geen wonder dat er almaar groeiende wachtlijsten zijn om toe toegelaten te worden tot deze riante regeling. Bovendien verstoren Wsw-bedrijven met hun subsidies de markt. Bemiddel iedereen zoveel mogelijk naar regulier werk en vul de verdiencapaciteit van degenen die niet in staat zijn dit niveau te verdienen aan tot het voor hen geldende minimumuitkeringsniveau.
dinsdag 2 december 2008
zondag 9 november 2008
Financiële crisis (2)
Volgens minister Bos betekent de huidige financiële crisis het einde van het neoliberale ordeningssysteem. Tegelijkertijd hebben meer dan 100 economen in een open brief aan het Amerikaanse Congres gewezen op de rol van private kapitaalmarkten, die met hun dynamiek en innovaties bijgedragen hebben aan een enorme welvaartsgroei die zijn weerga niet kent in de geschiedenis. Onder economen is er vrijwel consensus dat het (door Bos met neoliberaal aangeduide) marktmechanisme als economisch coördinatiemechanisme de voorkeur geniet. De destabiliserende invloed van banken op de conjunctuur werd jaren geleden al onderkend door Friedrich Hayek, een marktdenker bij uitstek, die daarvoor de Nobelprijs economie ontving. Wat is er aan de hand en hoe moet het verder?
Als het om geld gaat speelt vertrouwen een grote rol. Hechte onderlinge relaties kunnen bij het omvallen van één partij een kettingreactie in gang zetten. Reden waarom de overheid sterk regulerend optreedt. Van volledig vrije marktwerking is daarom op financiële markten geen sprake. In het spanningsveld tussen regulator en gereguleerde zoekt de laatste voortdurend de grenzen op van regelgeving en tracht de daarin gevonden gaten te benutten. Niet reguleren van financiële markten is te risicovol, maar ook overheidsingrijpen is vol met risico. Het is dus zaak de marktwerking te omringen met zorgvuldig vormgegeven instituties. Volgens een andere Nobelprijswinnaar, Douglas North zijn instituties: “formele regels, de handhaving daarvan en informele normen, die herhaald menselijk handelen structureren”.
De gebrekkige regels, de inadequate handhaving ervan en het gedrag van financiële marktpartijen hebben de financiële crisis veroorzaakt, maar bieden tevens de aanknopingspunten voor een uitweg:
1. De hypotheekcrisis in de VS vindt deels zijn oorsprong in de vergaande bemoeienis van de overheid met de kredietverstrekking (via b.v. Fannie Mae en Freddie Mac). Het ruime monetaire beleid faciliteerde het proces. De te lage rente en de ruime voorradigheid van geld dat een bestemming zocht, maakte een uitbundige kredietverstrekking mogelijk. Economen behoren te weten dat je met beleid de conjunctuur niet kunt sturen. Het monetaire beleid moet dan ook uitsluitend gericht zijn op prijsstabiliteit, met een geldgroei die maakt dat kredietverlening in de pas loopt met onderliggende reële ontwikkelingen. Regulators moeten erkennen dat hun toezicht niet perfect is en dat hun optreden nieuwe distorties uitlokt. Eenvoudiger regels zijn wenselijk, die een lange termijn perspectief hanteren. Ze mogen geen partijen uitzonderen, zoals in Amerika de genoemde hypotheekbanken en ook de zakenbanken, waardoor deze te grote risico’s hebben genomen. Nieuwe regels kunnen echter leiden tot nieuwe onevenwichtigheden, zoals de na de schandalen begin deze eeuw met Enron geïntroduceerde Sarbanes-Oxleywet illustreert. Deze dwingt financiële instellingen hun bezittingen zoveel mogelijk tegen de huidige marktwaarde op te nemen, wat tot het afboeken van schulden leidt terwijl er tijdelijk geen redelijke prijsvorming is.
2. Al in een eerder stadium stonden vele signalen op rood. Resoluut optreden van toezichthouders had een einde aan de scheefgroei kunnen maken. Waar het op aan komt voor elke toezichthouder is durven optreden. Dit betekent dat de verwachtingen bij marktpartijen goed gemanaged moeten worden: faillissement bij omvallen, ontslag bij falen, gevangenisstraf bij fraude of voorkennis en extra beloning alleen bij uitzonderlijke prestaties in lange termijn perspectief. Minder in plaats van meer overheidsgaranties.
3. Zolang meedoen aan de onhoudbare ‘bubble’ op de Amerikaanse huizenmarkt superieure rendementen opleverde en dat tegelijkertijd de maatstaf vormde voor het beoordelen van behaalde prestaties en zolang de zeepbel niet barstte, ging iedereen ermee door. Velen schreven positieve resultaten toe aan briljant eigen inzicht. Nu het slecht gaat is het systeem in gevaar en klapt de ‘gouden parachute’ open. De financiële sector moet daarom afscheid nemen van het financiële trapezewerk en de zelfverrijking met exorbitante bonussen. Aandeelhouders en bestuurders zijn de partijen die over de hele cyclus het ondernemingsrisico moeten dragen en niet de laagconjunctuur moeten afwentelen op de belastingbetaler.
Het huidige toezichtkader en de reacties van autoriteiten op de zich verspreidende financiële crisis hebben een verwachtingspatroon gecreëerd dat massief overheidsingrijpen nu onontkoombaar maakt. De kunst voor overheid en toezichthouders is om te ontkomen aan het steeds verder escaleren van interventies. De overheid heeft niet de capaciteiten om banken te managen en moet daar zo spoedig mogelijk vanaf. De in paniek uitonderhandelde prijs van €16,8 miljard euro voor Fortis Nederland zou wel eens ver verwijderd kunnen zijn van de werkelijke (nu niet vast te stellen) waarde. Een saneringsproces via een periode van laagconjunctuur is noodzakelijk en hoe eerder dat is voltooid hoe sneller de groei weer zal aantrekken. Verlagen van de rente of opvoeren van de overheidsuitgaven in een poging dit te voorkomen is geen oplossing. Dit leidt slechts tot nieuwe scheefgroei en lost de bestaande niet op.
Regels en toezicht zullen nooit perfect worden en de conjunctuur valt niet te sturen. Dat erkennen maakt partijen bescheidener in hun ambities en handelen en kan daarmee de omvang en impact van toekomstige financiële crises binnen de perken houden. Voor de markt is er geen beter alternatief; voor de huidige instituties wel.
Als het om geld gaat speelt vertrouwen een grote rol. Hechte onderlinge relaties kunnen bij het omvallen van één partij een kettingreactie in gang zetten. Reden waarom de overheid sterk regulerend optreedt. Van volledig vrije marktwerking is daarom op financiële markten geen sprake. In het spanningsveld tussen regulator en gereguleerde zoekt de laatste voortdurend de grenzen op van regelgeving en tracht de daarin gevonden gaten te benutten. Niet reguleren van financiële markten is te risicovol, maar ook overheidsingrijpen is vol met risico. Het is dus zaak de marktwerking te omringen met zorgvuldig vormgegeven instituties. Volgens een andere Nobelprijswinnaar, Douglas North zijn instituties: “formele regels, de handhaving daarvan en informele normen, die herhaald menselijk handelen structureren”.
De gebrekkige regels, de inadequate handhaving ervan en het gedrag van financiële marktpartijen hebben de financiële crisis veroorzaakt, maar bieden tevens de aanknopingspunten voor een uitweg:
1. De hypotheekcrisis in de VS vindt deels zijn oorsprong in de vergaande bemoeienis van de overheid met de kredietverstrekking (via b.v. Fannie Mae en Freddie Mac). Het ruime monetaire beleid faciliteerde het proces. De te lage rente en de ruime voorradigheid van geld dat een bestemming zocht, maakte een uitbundige kredietverstrekking mogelijk. Economen behoren te weten dat je met beleid de conjunctuur niet kunt sturen. Het monetaire beleid moet dan ook uitsluitend gericht zijn op prijsstabiliteit, met een geldgroei die maakt dat kredietverlening in de pas loopt met onderliggende reële ontwikkelingen. Regulators moeten erkennen dat hun toezicht niet perfect is en dat hun optreden nieuwe distorties uitlokt. Eenvoudiger regels zijn wenselijk, die een lange termijn perspectief hanteren. Ze mogen geen partijen uitzonderen, zoals in Amerika de genoemde hypotheekbanken en ook de zakenbanken, waardoor deze te grote risico’s hebben genomen. Nieuwe regels kunnen echter leiden tot nieuwe onevenwichtigheden, zoals de na de schandalen begin deze eeuw met Enron geïntroduceerde Sarbanes-Oxleywet illustreert. Deze dwingt financiële instellingen hun bezittingen zoveel mogelijk tegen de huidige marktwaarde op te nemen, wat tot het afboeken van schulden leidt terwijl er tijdelijk geen redelijke prijsvorming is.
2. Al in een eerder stadium stonden vele signalen op rood. Resoluut optreden van toezichthouders had een einde aan de scheefgroei kunnen maken. Waar het op aan komt voor elke toezichthouder is durven optreden. Dit betekent dat de verwachtingen bij marktpartijen goed gemanaged moeten worden: faillissement bij omvallen, ontslag bij falen, gevangenisstraf bij fraude of voorkennis en extra beloning alleen bij uitzonderlijke prestaties in lange termijn perspectief. Minder in plaats van meer overheidsgaranties.
3. Zolang meedoen aan de onhoudbare ‘bubble’ op de Amerikaanse huizenmarkt superieure rendementen opleverde en dat tegelijkertijd de maatstaf vormde voor het beoordelen van behaalde prestaties en zolang de zeepbel niet barstte, ging iedereen ermee door. Velen schreven positieve resultaten toe aan briljant eigen inzicht. Nu het slecht gaat is het systeem in gevaar en klapt de ‘gouden parachute’ open. De financiële sector moet daarom afscheid nemen van het financiële trapezewerk en de zelfverrijking met exorbitante bonussen. Aandeelhouders en bestuurders zijn de partijen die over de hele cyclus het ondernemingsrisico moeten dragen en niet de laagconjunctuur moeten afwentelen op de belastingbetaler.
Het huidige toezichtkader en de reacties van autoriteiten op de zich verspreidende financiële crisis hebben een verwachtingspatroon gecreëerd dat massief overheidsingrijpen nu onontkoombaar maakt. De kunst voor overheid en toezichthouders is om te ontkomen aan het steeds verder escaleren van interventies. De overheid heeft niet de capaciteiten om banken te managen en moet daar zo spoedig mogelijk vanaf. De in paniek uitonderhandelde prijs van €16,8 miljard euro voor Fortis Nederland zou wel eens ver verwijderd kunnen zijn van de werkelijke (nu niet vast te stellen) waarde. Een saneringsproces via een periode van laagconjunctuur is noodzakelijk en hoe eerder dat is voltooid hoe sneller de groei weer zal aantrekken. Verlagen van de rente of opvoeren van de overheidsuitgaven in een poging dit te voorkomen is geen oplossing. Dit leidt slechts tot nieuwe scheefgroei en lost de bestaande niet op.
Regels en toezicht zullen nooit perfect worden en de conjunctuur valt niet te sturen. Dat erkennen maakt partijen bescheidener in hun ambities en handelen en kan daarmee de omvang en impact van toekomstige financiële crises binnen de perken houden. Voor de markt is er geen beter alternatief; voor de huidige instituties wel.
dinsdag 7 oktober 2008
Financiële crisis toont ook overheidsfalen
Volgens minister van Financiën Bos marcheren de socialisten Wall Street binnen en betekent de zich steeds nadrukkelijker manifesterende financiële crisis het einde van het neoliberale ordeningssysteem.
Onder economen is er vrijwel consensus dat het (door Bos kennelijk met neoliberaal aangeduide) marktmechanisme als economisch coördinatiemechanisme de voorkeur geniet boven staatsingrijpen. De destabiliserende invloed van banken op de conjunctuur werd al vroeg onderkend door Friedrich Hayek, als vertegenwoordiger van de Oostenrijkse school een marktdenker bij uitstek. Voor zijn monetaire conjunctuurtheorie ontving hij de Nobelprijs voor economie. Het zijn dus niet alleen socialisten die oog hiervoor hebben. De vraag rijst juist of niet ook sprake is van overheidsfalen.
Als het om geld gaat speelt vertrouwen een grote rol. Hechte onderlinge relaties kunnen bij het omvallen van één partij een kettingreactie in gang zetten. Reden waarom de overheid regulerend optreedt. Dat leidt wel tot een voortdurend spanningsveld tussen regulator en gereguleerde. De laatste zoekt de grenzen op van regelgeving en tracht de daarin gevonden gaten uit te buiten. Niet reguleren van financiële markten is te risicovol, maar ook overheidsingrijpen is vol met risico.
Financiële instellingen hadden heus de onhoudbare ‘bubble’ op de Amerikaanse huizenmarkt wel in de gaten. Zolang meedoen superieure rendementen opleverde en dat tegelijkertijd de maatstaf vormde voor het beoordelen van behaalde prestaties en zolang de bubble niet barstte, ging iedereen ermee door. Resoluut optreden van toezichthouders in een eerder stadium had hier een einde aan kunnen maken. Het uitblijven hiervan toont aan dat er naast het inmiddels breed uitgemeten ‘markt’-falen ook sprake is van overheidsfalen.
Belangrijkste regel uit de beleggingstheorie is dat een hoog risico gepaard moet gaan met een hoog rendement. Nu speculeerden velen op een hoog rendement zonder risico door positieve resultaten te incasseren en toe te schrijven aan briljant eigen inzicht en bij negatieve rendementen te verklaren dat het systeem in gevaar is om veevolgens de ‘gouden parachute’ open te klappen. Op die manier heb je als bestuurder alleen maar rendement en geen enkele risico.
Het begon allemaal met het verstrekken hypotheken aan Amerikanen met een te laag inkomen die onder normale marktverhoudingen nooit een lening zouden krijgen. Door hen voordelige instaptarieven te bieden, konden ze de lening aanvankelijk financieren uit hun inkomen en vervolgens uit de toename van hun vermogen als gevolg van de almaar stijgende huizenprijs. Om de hypotheekverstrekker een graantje te laten meepikken, ging na de instapperiode de rente fors omhoog zodat die ook niet meer uit het inkomen van de betrokkene te financieren viel. Veel van deze hypotheken werden doorverkocht, vaak gebundeld met hypotheken van meer kredietwaardige klanten. Daardoor viel echter niet meer te achterhalen hoe het totale plaatje eruit zag. Gevolg hiervan was dat risico en rendement niet meer in de juiste verhouding stonden. Het ruime monetaire beleid faciliteerde dit proces. De te lage rente en de ruime voorradigheid van geld dat een bestemming zocht, maakte een uitbundige kredietverstrekking mogelijk. Dit maakt dat dit ook een crisis is van de monetaire autoriteiten. Wie hen nu als helden ziet, verliest de substantiële bijdrage aan het ontstaan van de crisis uit het oog. Het gaat hier ook om overheidsfalen.
Het huidige toezichtkader en de reacties van autoriteiten op de zich verspreidende financiële crisis hebben een verwachtingspatroon gecreëerd dat massief overheidsingrijpen onontkoombaar maakt. De kunst voor overheid en toezichthouders is nu om te ontkomen aan het steeds verder escaleren van interventies. De ervaring leert dat als de overheid eenmaal ingrijpt dit steeds verdergaande interventies uitlokt. Voor de korte termijn moet de financiële sector afscheid nemen van het financiële trapezewerk en de zelfverrijking met exorbitante bonussen die in een goed werkende arbeidsmarkt niet bestaan. Regulators moeten erkennen dat hun toezicht niet perfect is, zeker niet in dynamisch perspectief, en dat hun optreden nieuwe distorties uitlokt en aanleiding geeft tot overheidsfalen. Met name de Fed (maar ook de Franse regering) moet afstappen van de notie dat met monetair beleid de conjunctuur in de gewenste richting te sturen valt. Evenwichtsherstel op de financiële markten vergt nu juist een verhoging van de rente (met name in de VS) om meer besparingen uit te lokken. Pas als het noodzakelijke saneringsproces is voltooid, kan de groei zich weer herstellen. Laagconjunctuur is een noodzakelijk saneringsproces en hoe eerder dat is voltooid hoe sneller de groei weer zal aantrekken. De Nederlandse politiek steekt de kop in het zand als het denkt hieraan te kunnen ontkomen en dat de groeivertraging aan ons land of aan Europa voorbij zal gaan. Dit laatste valt ook niet te hopen, omdat het bestaande onevenwichtigheden in stand houdt.
Voor de langere termijn zal een weg naar juist meer de markt zijn heilzame werking laten doen moeten worden ingeslagen, zowel in het monetaire beleid als het toezicht. Dit betekent een monetair beleid uitsluitend gericht op prijsstabiliteit, omdat de conjunctuur (en daarmee de groei) niet gestuurd kan worden. Een geldgroei die maakt dat kredietverlening in de pas loopt met onderliggende reële ontwikkelingen. De overheid kan wel slechte leningen overnemen, maar het overnemen van banken moet zij vermijden. Het ontbreekt haar aan de capaciteiten om deze te managen. Verder zijn eenvoudiger regels en zo nodig snel en adequaat ingrijpen gewenst. Het laatste betekent dat de verwachtingen bij marktpartijen goed gemanaged moeten worden: ontslag bij falen, gevangenisstraf bij fraude of voorkennis, extra beloning alleen bij uitzonderlijke prestaties in lange termijn perspectief en faillissement bij omvallen. Aandeelhouders en bestuurders zijn de partijen die over de hele cyclus het ondernemingsrisico moeten dragen en niet de laagconjunctuur afwentelen op de belastingbetaler. Het spanningsveld tussen toezichtsautoriteiten en marktpartijen zal altijd blijven bestaan en ook het optreden van marktfalen en overheidsfalen. Dat te erkennen maakt partijen bescheidener voor de toekomst in hun ambities en handelen en kan daarmee de omvang en impact van toekomstige financiële crises binnen de perken houden.
Onder economen is er vrijwel consensus dat het (door Bos kennelijk met neoliberaal aangeduide) marktmechanisme als economisch coördinatiemechanisme de voorkeur geniet boven staatsingrijpen. De destabiliserende invloed van banken op de conjunctuur werd al vroeg onderkend door Friedrich Hayek, als vertegenwoordiger van de Oostenrijkse school een marktdenker bij uitstek. Voor zijn monetaire conjunctuurtheorie ontving hij de Nobelprijs voor economie. Het zijn dus niet alleen socialisten die oog hiervoor hebben. De vraag rijst juist of niet ook sprake is van overheidsfalen.
Als het om geld gaat speelt vertrouwen een grote rol. Hechte onderlinge relaties kunnen bij het omvallen van één partij een kettingreactie in gang zetten. Reden waarom de overheid regulerend optreedt. Dat leidt wel tot een voortdurend spanningsveld tussen regulator en gereguleerde. De laatste zoekt de grenzen op van regelgeving en tracht de daarin gevonden gaten uit te buiten. Niet reguleren van financiële markten is te risicovol, maar ook overheidsingrijpen is vol met risico.
Financiële instellingen hadden heus de onhoudbare ‘bubble’ op de Amerikaanse huizenmarkt wel in de gaten. Zolang meedoen superieure rendementen opleverde en dat tegelijkertijd de maatstaf vormde voor het beoordelen van behaalde prestaties en zolang de bubble niet barstte, ging iedereen ermee door. Resoluut optreden van toezichthouders in een eerder stadium had hier een einde aan kunnen maken. Het uitblijven hiervan toont aan dat er naast het inmiddels breed uitgemeten ‘markt’-falen ook sprake is van overheidsfalen.
Belangrijkste regel uit de beleggingstheorie is dat een hoog risico gepaard moet gaan met een hoog rendement. Nu speculeerden velen op een hoog rendement zonder risico door positieve resultaten te incasseren en toe te schrijven aan briljant eigen inzicht en bij negatieve rendementen te verklaren dat het systeem in gevaar is om veevolgens de ‘gouden parachute’ open te klappen. Op die manier heb je als bestuurder alleen maar rendement en geen enkele risico.
Het begon allemaal met het verstrekken hypotheken aan Amerikanen met een te laag inkomen die onder normale marktverhoudingen nooit een lening zouden krijgen. Door hen voordelige instaptarieven te bieden, konden ze de lening aanvankelijk financieren uit hun inkomen en vervolgens uit de toename van hun vermogen als gevolg van de almaar stijgende huizenprijs. Om de hypotheekverstrekker een graantje te laten meepikken, ging na de instapperiode de rente fors omhoog zodat die ook niet meer uit het inkomen van de betrokkene te financieren viel. Veel van deze hypotheken werden doorverkocht, vaak gebundeld met hypotheken van meer kredietwaardige klanten. Daardoor viel echter niet meer te achterhalen hoe het totale plaatje eruit zag. Gevolg hiervan was dat risico en rendement niet meer in de juiste verhouding stonden. Het ruime monetaire beleid faciliteerde dit proces. De te lage rente en de ruime voorradigheid van geld dat een bestemming zocht, maakte een uitbundige kredietverstrekking mogelijk. Dit maakt dat dit ook een crisis is van de monetaire autoriteiten. Wie hen nu als helden ziet, verliest de substantiële bijdrage aan het ontstaan van de crisis uit het oog. Het gaat hier ook om overheidsfalen.
Het huidige toezichtkader en de reacties van autoriteiten op de zich verspreidende financiële crisis hebben een verwachtingspatroon gecreëerd dat massief overheidsingrijpen onontkoombaar maakt. De kunst voor overheid en toezichthouders is nu om te ontkomen aan het steeds verder escaleren van interventies. De ervaring leert dat als de overheid eenmaal ingrijpt dit steeds verdergaande interventies uitlokt. Voor de korte termijn moet de financiële sector afscheid nemen van het financiële trapezewerk en de zelfverrijking met exorbitante bonussen die in een goed werkende arbeidsmarkt niet bestaan. Regulators moeten erkennen dat hun toezicht niet perfect is, zeker niet in dynamisch perspectief, en dat hun optreden nieuwe distorties uitlokt en aanleiding geeft tot overheidsfalen. Met name de Fed (maar ook de Franse regering) moet afstappen van de notie dat met monetair beleid de conjunctuur in de gewenste richting te sturen valt. Evenwichtsherstel op de financiële markten vergt nu juist een verhoging van de rente (met name in de VS) om meer besparingen uit te lokken. Pas als het noodzakelijke saneringsproces is voltooid, kan de groei zich weer herstellen. Laagconjunctuur is een noodzakelijk saneringsproces en hoe eerder dat is voltooid hoe sneller de groei weer zal aantrekken. De Nederlandse politiek steekt de kop in het zand als het denkt hieraan te kunnen ontkomen en dat de groeivertraging aan ons land of aan Europa voorbij zal gaan. Dit laatste valt ook niet te hopen, omdat het bestaande onevenwichtigheden in stand houdt.
Voor de langere termijn zal een weg naar juist meer de markt zijn heilzame werking laten doen moeten worden ingeslagen, zowel in het monetaire beleid als het toezicht. Dit betekent een monetair beleid uitsluitend gericht op prijsstabiliteit, omdat de conjunctuur (en daarmee de groei) niet gestuurd kan worden. Een geldgroei die maakt dat kredietverlening in de pas loopt met onderliggende reële ontwikkelingen. De overheid kan wel slechte leningen overnemen, maar het overnemen van banken moet zij vermijden. Het ontbreekt haar aan de capaciteiten om deze te managen. Verder zijn eenvoudiger regels en zo nodig snel en adequaat ingrijpen gewenst. Het laatste betekent dat de verwachtingen bij marktpartijen goed gemanaged moeten worden: ontslag bij falen, gevangenisstraf bij fraude of voorkennis, extra beloning alleen bij uitzonderlijke prestaties in lange termijn perspectief en faillissement bij omvallen. Aandeelhouders en bestuurders zijn de partijen die over de hele cyclus het ondernemingsrisico moeten dragen en niet de laagconjunctuur afwentelen op de belastingbetaler. Het spanningsveld tussen toezichtsautoriteiten en marktpartijen zal altijd blijven bestaan en ook het optreden van marktfalen en overheidsfalen. Dat te erkennen maakt partijen bescheidener voor de toekomst in hun ambities en handelen en kan daarmee de omvang en impact van toekomstige financiële crises binnen de perken houden.
Abonneren op:
Posts (Atom)