Lessen van het EMS

Voor wie nadenkt over scenario’s over de toekomst van de euro is het nuttig om te kijken naar de ervaringen met het wisselkoersmechanisme binnen het Europese Monetair Stelsel (EMS). Het onvolprezen boek van Philipp Bagus, The Tragedy of the Euro is hierbij mijn voornaamste historische bron.

Het wisselkoersmechanisme binnen het EMS functioneerde van 1979 tot augustus 1993 en was een Frans-Duits initiatief om hun valuta binnen een vaste bandbreedte ten opzichte van een spilkoers zo min mogelijk te laten fluctueren. Voor de kernlanden bedroeg die bandbreedte 2,25 procent naar boven en beneden. N.B. Na augustus 1993 bleef het EMS nog wel bestaan maar werd de bandbreedte opgerekt naar 15 procent en werden de ‘vaste’ koersen min of meer losgelaten.

Gedurende de bijna 15 jaar dat het wisselkoersmechanisme functioneerde in de oorspronkelijke opzet was er voortdurend sprake van spanningen tussen Frankrijk en Duitsland over de inrichting van het monetaire en wisselkoersbeleid. Spanningen tussen beide landen gaan terug tot de periode van Karel de Grote, dus hun aanwezigheid tijdens de periode van het EMS mag niet verbazen. De Bundesbank probeerde in deze periode een ‘hard geld’ beleid te voeren. Dat was overigens geen echt hard geld beleid; het betekende alleen dat de D-Mark iets minder snel door inflatie werd uitgehold dan de meeste andere valuta. Zo verloor de D-Mark b.v. tussen 1948 en het einde van het EMS 90 procent van zijn waarde. Frankrijk werd in deze periode grotendeels door de socialist Mitterrand geregeerd en wilde een zo ruim mogelijk monetair beleid om een expansieve politiek van overheidsuitgaven te ondersteunen en de staatsschuld door inflatie te laten uithollen. Het inherente verlies aan internationaal concurrentievermogen moest door periodieke devaluaties worden hersteld. U ziet dat er qua beleidsvoorkeuren van de monetaire autoriteiten de afgelopen decennia weinig is gewijzigd.

Net zo min als nu in de muntunie waren ook toen dergelijke verschillende culturen en uiteenlopende beleidsopvattingen binnen het EMS niet verenigbaar. De inherente spanning tussen beide vond bij gelegenheid een uitweg in een herschikking van de spilkoersen, waarbij grosso modo steeds weer de Mark werd opgewaardeerd en de Franc werd afgewaardeerd. Gaandeweg werden deze herschikkingen wel minder in aantal, om de illusie te wekken dat er sprake was van een situatie waarin beide landen economisch meer naar elkaar toe groeiden. Een belangrijk aspect was verder nog dat afwaardering van een munt als een vorm van gezichtsverlies werd gezien. Het betekende dat de zwakke broeder de sterke niet kon volgen en wilde dat in de toekomst veranderen, dan zou de zwakke broeder meer op de sterke moeten gaan lijken. Kortom, de Bundesbank dicteerde de marsroute en dat was voor de Fransen natuurlijk onacceptabel. Zij hebben voortdurend naar wegen gezocht om onder deze situatie uit te komen en uiteindelijk in de Duitse eenwording de perfecte gelegenheid gevonden de D-Mark en de Bundesbank kalt te stellen.

De nodige megalomaanheid kan ook de politici van die tijd niet worden ontzegd. De opname van het Britse pond in het wisselkoersmechanisme van het EMS was een ernstige misrekening. De totaal andere Britse economische structuur zorgde er voor dat het hele stelsel op scherp kwam te staan en toen speculanten en andere partijen op financiële markten hun koudwatervrees hadden overwonnen, was er geen houden meer aan en lagen de Britten er weer uit. Hoewel dit zo wel in het collectieve geheugen is blijven hangen, betekende dit niet het einde van het wisselkoersmechanisme binnen het EMS in de toenmalige vorm. Deze ‘Black Wednesday’ in september 1992 leidde tot het vertrek van de Britten en de Italianen uit het wisselkoersmechanisme van het EMS, maar de anderen gingen ‘gewoon’ verder. Wat het EMS uiteindelijk de das om deed was de weigering van de Bundesbank om op Frans verzoek onbeperkt Franse Francs op te kopen om de koers van de Franc te steunen. Voor één keer besloot de regering Kohl de leiding van de Bundesbank niet af te vallen en de poot richting Parijs stijf te houden.

Wat leert ons dit alles nu? Laten we nog eens kijken naar de machinaties van de huidige ECB-president Draghi sinds diens aantreden in november 2011. Hij begon meteen met een renteverlaging en een omvangrijk leenprogramma van (uiteindelijk) in totaal circa 1000 miljard euro, dat vooral de Zuideuropese banken ten goede kwam. In de zomer van 2012 deed Draghi zijn fameuze uitspraak al het nodige te zullen doen om de eurozone in stand te houden. Er volgden meer renteverlagingen en leenprogramma’s. Ook kwamen er opkoopprogramma’s voor schatkistpapier en recent de aankondiging om van onderpand voorziene leningen van banken te kopen. Zijn recente uitspraken over het stimuleren van de economie door overheden betekenden een ondermijning van de Europese begrotingsregels. De pogingen om de inflatie omhoog te jagen en vooral de lage rentepolitiek hebben ervoor gezorgd dat de waarde van de euro ten opzichte van b.v. de dollar is gedaald. Wie dit rijtje beleidsmaatregelen op zich laat inwerken, ziet dat het bijna een kopie is van het Franse monetaire beleid in de periode van het EMS. Dan hebben we het nog niet eens gehad over de wens van Draghi om ook staatsschuld monetair te financieren. Een wens die vooralsnog geen realiteit is.

De meeste van bovenstaande maatregelen konden binnen het bestuur van de ECB rekenen op de tegenstem van de president van de Bundesbank. Handig manoeuvreren heeft er echter voor gezorgd dat deze stem verloren gaat te midden van een meerderheid van landen dat het monetaire en wisselkoersbeleid graag op Mediterrane leest geschoeid ziet. Nu komt de belangrijkste les van het EMS. Je kunt niet tot in het oneindige de belangrijkste deelnemer aan een muntunie overrulen door een beleid te voeren dat op alle punten ingaat tegen diens voorkeuren. Vroeg (of in dit geval) laat wordt er ergens een principiële streep getrokken. In de internationale diplomatie krijg je uiteindelijk de rekening gepresenteerd als je alleen rekening wenst te houden met je eigen belangen en de steun daarvoor van de helft plus 1 voldoende vindt. Zonder het optreden van Putin te willen goedpraten, is dat waar het Westen nu tegenaan loopt in Oekraïne. Zo zijn er meer voorbeelden. De Duitsers zijn te belangrijk om ze voortdurend aan het kortste eind te laten trekken. De opkomst van een partij als de AfD bewijst dat wat eerder aan onvrede al bleek uit opiniepeilingen onder de Duitse bevolking binnenkort wel eens andere vormen kan aannemen. Dat zal ook Merkel dwingen haar koers te wijzigen, onder luid gejuich van beleidsmakers bij die andere centrale bank in Frankfurt.

Er wordt inmiddels hard nagedacht over alternatieven voor de huidige Eurozone en dat is maar goed ook. Mocht de euro mislukken en de boel klapt uitelkaar, zoals ooit het EMS, dan is het verstandig dat de Nederlandse regering op soortgelijke wijze reageert als het toenmalige kabinet. Dat klonk via een bilateraal akkoord de Gulden aan de D-Mark vast en nam zo veel potentiële valutaonrust rond de Nederlandse munt weg. Het kan geen kwaad ons ook nu weer op een dergelijk scenario voor te bereiden.

Jeugdwerkloosheid tussen discriminatie en statistiek

De officiële werkloosheid onder jongeren van 15 tot 24 jaar in de EU is schrikbarend hoog. In Spanje en Griekenland bedraagt deze meer dan 50 procent. Italië, Portugal en Cyprus kennen een percentage van meer dan 40. In Nederland ligt de jeugdwerkloosheid gemiddeld rond 11 procent, maar zijn er groepen die een veel hoger percentage kennen. Onder allochtonen bedraagt de werkloosheid een veelvoud van dit gemiddelde.

In een eerdere bijdrage schreef ik over het Nederlandse jeugdwerkloosheidscijfer. Dat wordt vertekend doordat ook degenen die louter een bijbaantje zoeken en voor wie werken niet hun hoofdactiviteit is (scholieren bijvoorbeeld) als werkloos staan geregistreerd. Hoe jonger de leeftijd, hoe schever het beeld is dat de officiële cijfers geven. Er is echter nog een andere vertekening en die doet het (inter)nationale beeld kantelen.

Werkloosheid wordt gemeten door het aantal werkzoekenden te delen op de beroepsbevolking. De beroepsbevolking wordt gevormd door de werkenden en de werklozen tezamen. Er is nog een derde categorie die niet tot de beroepsbevolking behoort, maar wier aanwezigheid voor wat betreft het meten van de jeugdwerkloosheid wel van groot belang is. Dat zijn de “inactieven”. De naam is enigszins misleidend. Het gaat om mensen die noch werken noch op zoek zijn naar werk, om wat voor redenen dan ook.

De cijfers van Eurostat, het CBS van de Europese Unie, laten naast de officiële werkloosheid ook de ratio zien tussen het aantal werklozen en de totale bevolking als het gaat om de categorie tussen 15 en 24 jaar. Dat heeft forse consequenties zo blijkt. In Spanje 'daalt' de jeugdwerkloosheid dan van meer dan 50 procent naar iets meer dan 20 procent. En bij de andere hierboven genoemde Mediterrane landen schiet de werkloosheid ruim onder de 20 procent. Dat is natuurlijk nog steeds veel, maar minder dan de helft van de officiële werkloosheidscijfers.
De suggestie van alle berichten in de pers dat in Zuid-Europa (meer dan) de helft van alle jongeren de dagen in onledigheid doorbrengt als werkloos is dus sterk overdreven. Veel jongeren zijn om wat voor reden dan ook niet beschikbaar voor werk van 12 uur per week of meer. Overigens illustreert het fenomeen bijbaantje de verschillen tussen landen in de EU. De cijfers voor Spanje, Griekenland en Italië worden i.t.t. de Nederlandse niet vertekend door de aanwezigheid van scholieren die op zoek zijn naar een klein baantje voor naast studie of school. Dat fenomeen bestaat daar gewoonweg niet.

Terug nog even naar eigen land. De andere manier van meten door Eurostat heeft voor het gemiddelde werkloosheidscijfer onder jongeren in ons land ook gevolgen. Het gemiddelde ligt nu 30 procent lager: 7,7 procent in 2013 in plaats van 11 procent. Jarenlang is ons voorgehouden dat de werkloosheid onder allochtone jongeren meer dan het dubbele is van die onder autochtone (in 2012 zelfs bijna het drievoudige: 9,8 procent versus 28,4 procent). Uiteraard moet de overheid hier iets aan doen door meer geld te geven aan de gebruikelijke belangengroepen, die via banenplannen de achterliggende oorzaak (discriminatie door witte werkgevers) kunnen bestrijden. Wie het aantal werkloze allochtone jongeren (circa 31.000) relateert aan het totale aantal allochtone jongeren (circa 320.000) ziet dat de ratio tussen beide tot onder de 10 daalt. Een daling dus met tweederde! Onder allochtone jongeren is dus vooral de groep inactieven relatief veel groter dan onder autochtonen. Inactief kan betekenen dat men braaf voltijds op school zit of aan de studie is. Het kan ook zijn dat men een Wajonguitkering heeft o.i.d. Of er zijn voldoende eigen middelen van bestaan die zich aan het zicht van officiële instanties onttrekken. Of men is in Syrië enz. Het illustreert in ieder geval dat je niet te snel “Discriminatie!” moet roepen.

Hoe de Eurozone er werkelijk voor staat

De Euro lijkt in rustiger vaarwater te zijn terecht gekomen. Om te kunnen beoordelen of dat werkelijk zo is, is een blik op de reële economie noodzakelijk. Daar is sprake van een aantal zorgelijke ontwikkelingen, waarbij de Nederlandse economie zich meer in lijn beweegt met de Zuidelijke dan de Noordelijke landen.

De spanningen op de financiële markten zijn de laatste maanden weggeëbd en in de Eurozone lijkt de rust weergekeerd. De vraag is of dit komt doordat de economieën van de landen die hiervan deel uitmaken op orde beginnen te komen of dat het een met veel geld van overheden en ECB gekochte rust is. Hoe staat de reële economie er nu werkelijk voor? Met andere woorden: Hoe ontwikkelen consumptie en investeringen zich en wat gebeurt er met exporten en importen?

In een paper gaan drie economen verbonden aan de Universiteit Utrecht op deze vragen in. Holinski et. al. maken een onderscheid tussen twee groepen landen. Noord bestaat uit de ‘sterke’ noordelijke eurolanden Duitsland, Oostenrijk, Finland en Nederland. Zuid uit de landen die met steun van buiten op de been worden gehouden: Griekenland, Portugal, Spanje en Ierland.

De eerste jaren van de euro waren zowel wat economische als politieke ontwikkelingen betreft vrij stabiel en daarmee zeer geschikt om een reëel convergentieproces tussen de deelnemende landen in gang te zetten. In plaats daarvan ontstonden er echter twee groepen landen (Noord en Zuid), waarbij de economische situatie tussen deze beide groepen juist meer uiteen begon te lopen. Holinski et. al. richten zich in de eerste plaats op de ontwikkelingen op de betalingsbalans. Grofweg valt deze uiteen in twee delen: de lopende rekening en de kapitaal- en financiële rekening. De handelsrekening is het belangrijkste onderdeel van de lopende rekening en laat het resultaat zien van de export en import van goederen en diensten. Is per saldo over alle voorgaande jaren meer verkocht aan het buitenland dan gekocht, dan staat het buitenland per saldo (of netto) in het krijt. De kapitaal- en financiële rekening laat dan een tekort zien, omdat cumulatief sprake is van meer leningen (naast investeringen en beleggingen) aan het buitenland dan van het buitenland aan het eigen land.

Wie echter meer importeert dan exporteert, ziet zijn schuld aan het buitenland toenemen. Zo bouwde Zuid een netto schuldpositie aan het buitenland op door jarenlange tekorten op de lopende rekening. Noord werd steeds meer een schuldeiser van het buitenland door jarenlange handelsoverschotten. Het verschil is in 2008 met 16%-punt van het BBP het grootst: Noord laat een overschot zien van 4 procent BBP en Zuid een tekort van 12% BBP. Met name de private sector in Zuid leent in die jaren fors in het buitenland om dit tekort te financieren. Hoewel met de komst van de euro de onderlinge wisselkoersen zijn verdwenen, is het nog steeds wel mogelijk een reëel effectieve wisselkoers te berekenen en op die manier vast te stellen hoe de concurrentiepositie zich t.o.v. het buitenland ontwikkelt. De concurrentiepositie van Zuid is in al die jaren steeds verslechterd, terwijl die in Noord is verbeterd. De economie in het zuiden groeide weliswaar iets sneller dan die in het noorden, maar dat werd gefinancierd met geleend geld en ging gepaard met te snelle loonstijgingen die de concurrentiepositie van het zuidelijke bedrijfsleven aantastten.

Vanaf 2009 ontwikkelt de situatie in Noord zich (gezien de omstandigheden) vrij stabiel. Het overschot op de lopende rekening blijft gemiddeld genomen intact; de private besparingen nemen iets toe en de publieke nemen als gevolg van oplopende overheidstekorten iets af. Ook de investeringen blijven redelijk goed op peil.

In Zuid zijn de ontwikkelingen anders. De netto private besparingen nemen flink toe, wat komt door een forse daling van de investeringen met 10%-punt van het BBP. De exporten nemen iets toe door het aantrekken van de wereldhandel en de reële depreciatie van de euro. De importen blijven vrij stabiel. De handelsbalans van Zuid verbetert hierdoor. Zuid profiteert als netto schuldenaar sterk van de gedaalde rente. De schulden aan het buitenland zijn in deze landen echter opgelopen tot het (onverantwoord hoge) niveau van 100% of meer van het BBP.

Oppervlakkig gezien lijkt sinds het intreden van de crisis sprake van een verbetering van de netto besparingen en de handelsbalans in Zuid. Deze schijnbare verbetering camoufleert echter een aantal ontwikkelingen die zorgen baren:

• Het concurrentienadeel van Zuid t.o.v. Noord is intact gebleven. De verbetering op de handelsbalans komt vooral door het relatief achterblijven van de importen en de daling van de investeringen (naast een aantal positieve externe ontwikkelingen) en niet door een verbeterde concurrentiepositie.
• De netto schuldpositie van de Zuidelijke landen t.o.v. het buitenland blijft op het zeer hoge niveau van 100% (of meer) van het BBP. Ook de overheidsschuld beweegt zich op dit onhoudbaar hoge niveau. Dit komt doordat er nauwelijks sprake is van bezuinigingen op de uitgaven. Het maakt deze landen erg kwetsbare voor toekomstige rentestijgingen. Je mag ook zeggen dat de hoge schuld momenteel alleen houdbaar is door de lage rentestand.
• De ontwikkelingen in de eurozone divergeren daardoor nog steeds, wat ook zichtbaar is in het oplopende verschil in inkomen in het voordeel van Noord. De auteurs stellen dat de aanpassing daardoor eenzijdig plaats vindt in Zuid. Het is echter de vraag in hoeverre dit de schuld is van Noord. Er is immers geen sprake van een gesloten systeem, waarbij de wereld alleen bestaat uit Noord en Zuid en de eurozone alles is wat er is.
• In een aparte analyse zijn de ontwikkelingen in Frankrijk en Italië vergeleken met die in de beide groepen andere landen. Deze lijken meer in lijn met die in Noord dan die in Zuid, waarbij de situatie in Italië door het hoge schuldenniveau wel kwetsbaar is.
• Voor Nederland komen de auteurs tot een minder gunstige conclusie. De ontwikkelingen hier in de laatste jaren lijken meer op die in Zuid dan die in Noord. De investeringen zijn sinds 2007 stevig gedaald en de externe concurrentiepositie is behoorlijk verslechterd. Dat mag niet verwonderen met een kabinet dat vooral uitblinkt in lastenstijgingen.